11.5 tỷ đô la. Đó là một con số khổng lồ, nó nằm ở cột lợi nhuận, và nó là một con số âm. Trong khi đó, doanh thu lại tăng gấp đôi. Đây là bức tranh tài chính đầy mâu thuẫn mà Core Scientific, một trong những công ty khai thác Bitcoin lớn nhất nước Mỹ, vừa trình làng trong báo cáo quý 2 năm 2024. Với tư cách là một chiến lược gia tường thuật, tôi đã chứng kiến nhiều câu chuyện chuyển mình từ thời kỳ ICO 2017, và câu chuyện của Core Scientific không chỉ đơn thuần là một bản báo cáo tài chính. Đó là một tín hiệu về sự dịch chuyển cơ cấu trong lòng ngành công nghiệp tiền mã hóa, một sự chuyển mình từ "vàng kỹ thuật số" sang "sức mạnh tính toán AI".
Hãy nhìn lại lịch sử. Chu kỳ trước, câu chuyện về "Digital Gold" đã đưa giá trị của Bitcoin và các công ty khai thác lên đỉnh cao. Nhưng chu kỳ này, khi thị trường đi xuống và áp lực từ các quỹ ETF Bitcoin ngày càng lớn, câu chuyện "khai thác Bitcoin thuần túy" không còn đủ sức hút. Các công ty khai thác buộc phải tìm kiếm câu chuyện mới. Và AI, với cơn sốt không ngừng nghỉ, đã trở thành "vị cứu tinh" được kỳ vọng. Core Scientific không phải là người tiên phong duy nhất trong cuộc chơi này, nhưng họ là một trong những người đầu tiên biến nó thành câu chuyện chính của mình.
Cốt lõi của câu chuyện này nằm ở sự chuyển đổi tài sản: từ những cỗ máy ASIC chuyên khai thác Bitcoin sang những chiếc GPU đa năng phục vụ AI. Cụ thể, Core Scientific đã biến các trung tâm dữ liệu khai thác của mình thành nơi lưu trữ cho các máy chủ AI. Đây là một chiến lược thông minh: tận dụng hạ tầng có sẵn (điện, làm mát, không gian) để phục vụ nhu cầu mới. Kết quả là doanh thu từ mảng "AI colocation" đã vượt qua doanh thu từ khai thác Bitcoin, trở thành nguồn thu lớn nhất của công ty. Đó là một cú hích mạnh mẽ, giống như việc một người khai thác mỏ vàng chuyển sang làm dịch vụ cho các nhà địa chất AI. Nhưng câu chuyện không chỉ có mặt sáng.
Con số 11.5 tỷ đô la thua lỗ, dù được giải thích là "chi phí kế toán phi tiền mặt", vẫn là một dấu hỏi lớn. Trải qua 5 chu kỳ thị trường, tôi đã chứng kiến vô số "thua lỗ phi tiền mặt" trở thành những vết thương chảy máu thực sự. Nó có thể đến từ việc định giá lại các khoản đầu tư mạo hiểm, hoặc từ các công cụ tài chính phức tạp như chứng quyền (warrants) mà công ty đã phát hành để gọi vốn trong thời kỳ khó khăn. Hãy tưởng tượng, bạn vay tiền mua một căn nhà, nhưng giá trị căn nhà giảm. Khoản lỗ trên sổ sách đó không ảnh hưởng đến dòng tiền hàng ngày của bạn, nhưng nó cho thấy vị thế tài chính của bạn yếu đi. Tương tự, nếu Core Scientific không thể xoay chuyển tình thế này bằng lợi nhuận từ AI, những khoản lỗ này sẽ không còn là "phi tiền mặt" nữa.
Điểm mù ở đây là sự lạc quan thái quá của thị trường đối với câu chuyện AI. Nhà đầu tư, đặc biệt là các quỹ lớn, đang đổ tiền vào bất cứ thứ gì có chữ "AI". Nhưng liệu Core Scientific có đủ năng lực để cạnh tranh với những "ông lớn" như Microsoft, Google hay Amazon trong lĩnh vực cho thuê hạ tầng AI? Tôi tin là không. Họ chỉ đang tận dụng một khe cửa hẹp: nhu cầu về điện và không gian vật lý cho các cụm GPU chuyên dụng. Nếu nguồn cung từ các công ty khai thác khác tăng lên, lợi thế này sẽ nhanh chóng bị xói mòn. Nó giống như cơn sốt 'yield farming' năm 2020: ai đến sớm sẽ có lợi nhuận, nhưng khi quá đông người tham gia, lợi nhuận sẽ về 0.
Vậy câu chuyện tiếp theo của Core Scientific là gì? Tôi sẽ không mua câu chuyện "AI cứu tinh" một cách mù quáng. Thay vào đó, tôi sẽ theo dõi ba tín hiệu trong quý tới. Một: liệu công ty có thể giải thích rõ ràng về khoản lỗ 11.5 tỷ đô la và chứng minh nó không tái diễn? Hai: tỷ suất lợi nhuận gộp từ mảng AI colocation là bao nhiêu? Nếu dưới 50%, đây là một tín hiệu xấu. Ba: liệu các hợp đồng cho thuê AI có thời hạn dài (trên 3 năm) và có tính ràng buộc cao không? Nếu không, đây chỉ là một câu chuyện ngắn hạn. Đối với nhà đầu tư, đây là thời điểm để đặt câu hỏi, không phải để FOMO. Liệu một công ty khai thác Bitcoin đang thua lỗ 11.5 tỷ đô la có thực sự là kênh đầu tư AI tốt nhất?